文科园林：市政业务文旅环保拓展 PPP订单加速落地

　　文科园林：市政业务文旅环保拓展 PPP订单加速落地

　　单季度营收持续加速上涨，PPP 市政加速业绩释放

　　公司2016 年实现营收15.17 亿元，YoY+45.05%；实现归母净利润1.40亿元，YoY+44%（扣非后YoY+40.74%），略超我们此前预计的1.37 亿元，EPS 0.58 元。其中Q4 实现营收5.03 亿元，YoY+68.98%，大于此前Q1-Q3的14.97%、35.56%、46.15%；实现归母净利润0.38 亿元，YoY+27.41%。分项来看，公司16 年园林工程收入占比96.69%，YoY+47.01%，是工程、设计、养护三大业务中增长最快的，其次是园林养护，YoY+33.17%，但占比仅有0.15%。我们预计公司传统业务地产园林将保持基本稳定，随着PPP 项目的加速落地，公司收入业绩有望实现持续较高增长。

　　营改增影响工程毛利率，新型业务预计将促盈利回升

　　公司2016 年综合毛利率为20.87%，较15 年下滑4.50pct，主要是园林工程受营改增影响较大；净利率9.20%，较15 年小幅下滑0.07pct，加权ROE 为11.91%，较15 年提升0.11pct，主要是公司期间费用控制良好，公司2016 年期间费用率8.25%，较15 年下降0.79pct，其中财务费用率大幅下降1.11pct。经营净现金净流入0.77 亿元，是近五年来首次为正，投资现金净流出0.46 亿元，我们预计随着公司生态治理、海绵城市等新业务的持续落地，以及营改增效应的逐渐消化，公司盈利水平有望回升。

　　市政园林与地产园林齐头并进，PPP 订单加速落地

　　公司加大生态治理、基础设施等市政业务的开拓力度，加快PPP/EPC 模式业务的落地进程，2016 年市政业务订单量已与地产业务订单量持平。2016 年以来，公司已公告正式中标10 个重大市政项目，总投资金额为27.49 亿元，是2016 年营收的1.81 倍。公司累计新签8 个PPP 框架协议，合计投资额215.10 亿元，其中遵义市部分项目已落地实施。随着公司市政工程经验的丰富和品牌的快速树立，我们预计上述框架协议将加快落地。

　　看好公司市政业务落地和文旅环保拓展，维持增持评级

　　公司新签PPP/EPC 订单呈现加速且单体合同趋于上升，生态治理、园旅一体化等新型业务订单占比已超过传统地产园林，参考相同业态企业毛利率约30%，因此我们在公司激励承诺业绩基础上小幅上调公司未来两年盈利预测。我们预测公司2017-19 年EPS 为0.92/1.28/1.74 元，未来三年CAGR 45%。公司当前股价对应17 年26x PE，我们认为公司在手订单饱满，未来2-3 年业绩高成长确定性较高，且积极拓展生态治理、海绵城市、市政管廊、旅游景区及特色小镇等新业务领域，认可给予17 年30x-35x估值，对应合理估值区间27.6-32.2 元，维持“增持”评级。

　　风险提示：PPP 项目落地进度缓慢，环保旅游等新业务投资风险，应收账款回收风险等。