保险行业：价值超预期强劲 市占率继续提升

投资要点：

保险中报价值与利润增长强劲且超预期，我们认为转型保障之下保障型产品占比提升，是支持保险基本面强劲的最重要逻辑，人力、产能、结构的改善程度将在业绩中持续体现。我们持续看好保险股基本面强劲改善带来的长期投资价值，在转型保障、行业集中度提升、准备金增提因素逐步出清等因素共振之下，看好保险股“价值”与“利润”的双升！目前四大保险公司平均交易于1.2倍17PEV，在利差占比提升、剩余边际余额与摊销高增长之下，保险公司的利润释放增长更为确定，看好估值提升至1.5倍以上水平。

四大保险公司新业务价值保持强劲增长，略超过市场预期，平安、太保新业务价值增速再创历史新高。上半年国寿、平安、太保、新华新业务价值同比增速分别为32%、46%、59%、29%，近三年新业务价值复合增速分别达到41%、40%、51%、33%。通过对新业务价值拆分我们看到，国寿、太保代理人队伍人力对于新业务价值拉动贡献大于新业务价值率的提升所带来的贡献；平安新业务价值率基本持平之下，人力与产能双双提升；新华新业务价值增长主要由新业务价值率提升带动。纷纷聚焦个险聚焦期交之下，近年来新业务价值保持着非常高的增速，在业务回归保险保障、个险渠道近一步扩量提质的良好发展环境中，我们预计这样的新业务价值高增长仍将保持。

季度利润将进入上升通道，剔除平安去年重组普惠的影响后，四家保险公司2017H归母净利润同比增速为27.89%，净利润增幅超预期。除新华之外，其余三家公司利润表中收入端已赚保费和投资收益增长明显。太保和新华的退保+赔付支出情况同比改善明显，国寿、平安、太保准备金增提较去年同期仍增长不少，我们预计主要原因为业务的快速增长，以及传统险准备金由于750日曲线下行幅度超过去年同期（750日曲线2017H下降15BP，2016H下降10BP），而新华准备金较去年同期少提，我们预计与公司调整业务结构因素有关。

寿险业务结构继续改善，产险综合成本率有降有升。四家公司在渠道、保费、年期和产品结构方面有不同程度的改善，代理人渠道核心地位更加突出，大力压缩银保趸交业务的新华，代理人渠道保费占比由2016H的56.2%提升22.6个百分点至78.8%，代理人渠道保费占比超越国寿，接近平安和太保，平安、太保2017H代理人渠道保费占比均接近九成。上半年太保产险实现保费收入524.89亿元，同比增长6.6%；非车险业务表现亮眼，综合成本率下降6.3个百分点至99.3%，非车业务近三年首次实现承保盈利。上半年平安产险实现保费收入1034.43亿元，同比增长23.5%，车险保费收入802.6亿元，同比增长13.6%，非车险业务保费收入231.83亿元，同比增长76%。

平安财险1-7 月累计保费收入1209 亿元，同比增长24%，高于行业平均；太保财险1-7 月累计保费收入600 亿元，同比增长6%，从太保半年报情况来看，上半年太保综合成本率继续下降，非车险业务表现亮眼，三年来首次实现承保盈利，且农险保费增速较高。另外随着二次商车费改全面落地，大保险公司承保规模和成本优势将逐步显露，车险行业集中度望进一步提升。

综合投资收益率全面提升，可供出售金融资产浮亏大幅减少。2017上半年末各家保险公司计入其他综合收益的可供出售金融资产公允价值变动大幅改善，国寿、平安、太保、新华综合投资收益率分别达到4.58%、6.18%、4.50%、5.14%（国寿、太保为披露值，平安、新华为测算值），同比分别提升3.05、3.29、0.60、0.62个百分点。

投资建议：

我们看好保险股基本面强劲改善带来的长期投资价值，在转型保障、行业集中度提升、准备金增提因素逐步出清等因素共振之下，看好保险股“价值”与“利润”的双升！目前四大保险公司平均交易于1.2倍17PEV，在利差占比提升、剩余边际余额与摊销高增长之下，保险公司的利润释放增长更为确定，看好估值提升至1.5倍以上水平。

风险提示：

股市债市大幅波动对投资收益影响超预期。政策对保费收入增长形成超预期影响。