出境游回暖优势渐显 旅游行业概念股将迎来长期利好

黄山旅游跟踪报告：业绩拐点明朗，经营改革打开成长空间

类别：公司研究 机构：国泰君安（601211）证券股份有限公司 研究员：许娟娟，陈均峰 日期：2015-09-24

本报告导读：

2015年合福高铁开通，定增资金助力索道及北海宾馆项目改造以及西海区持续扩容带来的新增客流量带来业绩拐点，公司经营管理的改革动力释放积极信号。

投资要点：

2015年迎来业绩新拐点，积极探索跨越式合作和品牌输出，增持。

公司不断探求跨越式合作，以及从长远看存在由观光向度假休闲游转型预期。预计2015-2017年EPS为0.59、0.75、0.92元，净利润CAGR20%以上，维持目标价23.54元，对应2015年PE22.8，增持。

资源禀赋凸显，年客流量保持较高增速。2014年接待游客人数为297.1万人次，同比增长8%。区位优势明显：景区靠近发达的长三角区域，休闲游兴起、客源基数庞大，同时交通配套较为完善。

内外合力开启客流高增长新时代。①外力：合福高铁通车将会引入大量京津冀、福建地区的新增游客，预计未来两地区增长率分别为25%、15%;此外由于交通条件的显著改善，游客旅行方式也将从传统观光跟团游转变到休闲自由行，进而提升了散客比重，从结构上开启客流高增长时代;②定增方案稳步推进，助力索道及宾馆项目改造，同时定增可能激发管理层动力;③索道改造后，其运力由600人/小时提高到1200-1500人/小时，运输能力将提升1倍以上，景区容量打开上行空间，同时价格也将提高10元左右，实现业务量价齐升。

④西海景区开发扩容，为长期客流增速提供空间。

近几年管理层正式从战略上提出“三个依靠”、“三个跳出”，经营管理改革将成为业绩拐点主要推动力。与同类上市公司相比，黄山旅游（600054）通过管理改善、降低期间费用，使得ROA水平一直稳居行业前列。

风险提示：景区客流不及预期风险，项目推进速度不及预期风险。

丽江旅游：索道客流有望持续高增长，印象演出竞争加剧

类别：公司研究 机构：瑞银证券有限责任公司 研究员：陈欣 日期：2015-09-21

索道依旧是公司业绩主要来源，有望持续快速增长

公司拥有三条游览索道，得益于H114低基数，H115，索道接待游客164万人次，同比+13%，其中，占总客量近60%的玉龙索道接待人次更是同比+57%;索道收入/毛利润分别为1.8/1.5亿元，同比分别+34/+38%，占公司营收/毛利的51%/58%，是公司收入和利润的最大来源。我们预计，2015-2016年索道接待游客量同比+14%/13%，推动索道收入同比+18.5%/+14%。

印象演出利润受负面影响已显现，或将积极调整应对

1）印象演出是公司收入和利润的第二来源，在营业收入和毛利润中占比在30-40%之间;H115，我们估计受到丽江千古情对团客分流影响，印象演出观众人次同比-11%，导致营业收入同比-11%;我们预计，H215公司将加大团客销售力度、积极推行演出票和索道联合销售政策，接待客流有望恢复正增长，2015-2016年观看人次或同比+2%/5%;2）15年2月和府酒店升级为洲际酒店，成本增加及房价增长，H115酒店收入仅0.42亿元（+0.5%），净亏损0.14亿元;我们预计，2015酒店收入同比-2%，随着宣传力度增加，入住率有望逐步提升，2016-2017年收入将恢复同比增长（+8.3%/8.2%）。

中长期展望：募投项目稳步推进，大香格里拉旅游圈布局或令公司受益

奔子栏精品酒店已进入全面装修阶段，有望年内完工;香巴拉月光城项目目前正在推进酒店区设计协调及外部基础设施配套，藏文化体验区已开工建设，有望于16年底建成，新增折旧或拖累17年净利至个位数增长，18年以后盈利增速有望逐步提升。公司在泸沽湖、大理剑川、大香格里拉地区考察项目;大香格里拉旅游圈布局或令其未来受益。

估值：上调盈利预测，目标价下调至18元，上调评级至“买入”

考虑中报业绩，我们2015-17年每股盈利预测0.53/0.59/0.61元上调至0.54/0.61/0.62元。基于瑞银VCAM贴现现金流估值工具（无风险利率由3.49%增至4.5%，beta由0.8增至0.95，WACC由7.5%增至9.2%）得出目标价18元（原：21.6元）。股价已由5月29日高点下跌45%，目前股价对应2016年20.5倍PE，我们认为估值具备吸引力，上调评级至“买入”。