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雷科防务：深耕雷达产业链，树立优势民参军企业标杆

类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：曲伟 日期：2016-12-22

投资要点：

“强者恒强”竞争格局加快形成，优势民参军企业呼之欲出。为数众多的民营企业围绕军品采购订单的竞争日趋激烈，然而伴随着武器装备预研阶段逐步向全社会开放，“赢者通吃”+“马太效应”势必导致唯有优势民营企业方能在未来“强者恒强”的参军时代脱颖而出。

遗憾的是，对优势民参军企业尚没有明确的筛选标准。因此，本文尝试提出关于如何甄别优势民参军企业的五个维度，并以此为视角来对雷科防务的基本面进行分析。

聚焦军工电子，旗下三家子公司技术优势互补，经营协同高效。公司已全面转型军工电子信息行业，本部作为控股平台，主营业务全部依靠旗下理工雷科、奇维科技和爱科特三家子公司开展。其中，理工雷科擅长雷达等载荷的信号处理技术，奇维科技从事弹载、机载等通信控制计算机研制，爱科特在产业链上游专攻信号接收技术，三者在业务领域存在互补，并能共享上下游渠道，奠定协同高效经营基础。

晋升系统集成商有助于提升核心竞争力，有望与营收规模和盈利能力实现共振。我国雷达市场前景广阔，但细分领域众多，需求分散化，产品定制化特征明显。公司布局雷达整机等系统级业务，不仅能够依托自主研发能力获得整机部分的丰厚利润、构筑型号垄断壁垒，还能通过系统集成技术更好地对接客户、增加型号项目订单，进而对旗下整机、分系统和零部件业务发展形成正反馈作用，销售收入规模和毛利率水平有望步入良性循环发展阶段。

符合五大标准，公司正在蜕变成一家优势民参军企业的典范。我们认为，一家优势民参军企业，应当从核心成员、细分市场、技术实力、产品型号以及军民转化能力五个维度进行差异化竞争。以此五大标准来考察雷科防务，我们认为，公司1）在军工领域拥有丰富的经验和人脉;2）准确定位，瞄准雷达配套细分市场做精做细;3）拥有核心自主知识产权、定制化研发生产能力强;4）横向拓展配套产品体系，纵向深耕总体型号系列;5）具备军民转化能力，挖掘民用市场巨大潜力。

首次覆盖给予增持评级。预计公司16/17/18年的EPS分别为0.14元、0.19元和0.28元，目前股价（12月21日收盘价为11.90元，今年8月募集配套资金发股底价为11.97元/股，发行价格最终确定为14.50元/股）对应16/17/18年PE分别为85倍、63倍和43倍，而选取的军工电子信息类可比公司16/17/18年的PE中位值分别为61倍、47倍、36倍。考虑到公司作为优势民参军企业的标杆最终将被市场所认可、晋升系统集成供应商扩大营收规模和提升毛利率水平，因而公司的PE高于行业平均水平具有一定的合理性。

此外，考虑到后续外延并购预期落地、目前股价接近于前期定增底价以及公司当前PE回落至历史走势的置信区间下限，因而具有一定的安全边际，首次覆盖给予增持评级。