白酒行业概念股望爆发 白酒行业8大概念股价值解析

老白干酒年报点评：2014Q4业绩靓丽，2015年经营目标完成难度不大

类别：公司 研究机构：民生证券股份有限公司 研究员：于杰 日期：2015-02-11

一、 事件概述。

老白干酒公布2014 年报，报告期内实现营业收入21.09 亿元，同比增长17.0%；归属上市公司净利润5914 万元，同比下滑9.8%，折合EPS0.42 元，拟每10 股派现1.5 元。

二、 分析与判断。

Q4收入、利润实现大幅增长，包装材料成本下滑大幅推升主业毛利率。

2014 年公司营业收入21.09 亿元，同比增长17.0%，Q4 单季度收入8.71 亿元，同比增长47.36%；归属上市公司净利润5914 万元，同比下滑9.80%，Q4 单季度净利润1365 万元，同比增长66.26%。全年酿酒主业收入18.29 亿元，同比增长5.90%；养殖业收入4078 万元，同比下滑28.51%；饲料业务收入1766 万元，同比下滑4.95%；服务业收入2.07 亿元，全部为Q2 新设全资子公司老白干品牌管理有限公司贡献，占上市公司全年增量收入的67.5%。公司全年酒类销售量30175 吨，同比增长7.76%，吨价由上年的6.17 万元/吨微降至6.06 万元/吨，但白酒业务毛利率大幅提升12.79pcts至65.32%，主要是包装材料成本下降较多。报告期末预收账款同比大增34.27%至5.32亿元的历史最好水平，显示经销商打款意愿较高、明年收入保障性增强。

期间费用率攀至历史高位，今年有望回落至35%左右水平。

2014 年公司期间费用率攀升至38.95%的历史高位，同比提升7.20pcts，是业绩下滑主要原因。销售费用率同比提升5.88pcts 至 29.73%，主要是为应对行业困境广告费、促销等增加较多；管理费用率同比提升1.07pcts 至8.19%，主要是工资薪酬、运输费等增加较多；财务费用率同比提升0.26pct 至1.03%，主要是短期借款利息支出增加所致。预计今年费用率将有望回落至35%左右水平，主要是收入基数增长基础上预计销售及管理费用增长幅度有限，同时今年募集资金到位后将大幅降低财务费用支出。

混改将有望开启公司腾飞之路，2015年酿酒主业10%增长目标预计完成难度不大。

公司公告将引入战略投资者、经销商及员工持股，从根本上解决了企业经营动力不足的困境。此外，公司将在产品结构、渠道发展、品牌营销及技术升级等方面进行资金投入，以达到中短期内提升省内市场份额和中长期内布局全国市场、点状突破重点市场并逐渐渗透全国市场的战略目标。公司计划2015 年实现主营业务收入22.78 亿元，同比增长约8.8%，预计酿酒主业增长目标在10%左右，预计完成任务难度不大。

三、 盈利预测与投资建议。

我们上调此前盈利预测，预计公司15-17 年EPS 分别为0.96/1.61/2.18 元，目前股价对应PE 分别为46X/27X/20X，维持“强烈推荐”评级，合理估值50 元。

四、 风险提示。

行业持续处于低谷，费用投放超预期

五粮液：渠道改善有望带来基本面见底

类别：公司 研究机构：瑞银证券有限责任公司 研究员：赵琳 日期：2015-03-11

14年业绩前瞻：预计收入下降22%，净利润下降30%

我们预计，五粮液14年收入下降22%，净利润下降30%，对应四季度单季度收入下降25%，净利润持平。我们认为四季度收入同比下降主要原因是：1）13年四季度为了完成指标，渠道库存快速增加，基数相对较高；2）14年四季度公司开始加大控量保价的力度，实现发货量同比有所下降。

五粮液在积极地进行渠道模式变革

14年糖酒会以后，五粮液开始试行渠道直分销模式，提升部分大经销商在区域市场的定价权，逐步淘汰资金实力较弱的小分销商。我们预计，渠道直分销模式能够阶段性降低市场批价下行的风险。

15年五粮液基本面有望出现弱复苏

我们认为，五粮液15年在直分销模式下，销量有望实现小幅增长，我们预计52度五粮液15年销量有望同比增长5%左右，批价在550-600元区间呈现季节性波动。

估值：维持“买入”评级，目标价25元（原26元）

由于公司加大控量保价的力度，我们小幅下调了14-16年收入预测，预计14-16年EPS为1.47/1.57/1.65元（原1.51/1.62/1.66）元，基于瑞银VCAM工具，通过现金流贴现（WACC假设为9.0%），得到目标价25元，对应14/15/16年PE为17/16/15倍。