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中源协和：收购执诚生物，迈入诊断试剂领域

类别：公司 研究机构：华鑫证券有限责任公司 研究员：徐呈健 日期：2014-05-26

事件：

今日中源协和发布公告，以发行股份及支付现金方式购买上海执诚生物100%股份，此次收购交易价格为8亿元。通过本次业务整合，中源协和将进入体外诊断产品的研发、生产和销售。

点评：

中原协和进入体外诊断领域：此次公司收购的执诚生物是国内生化诊断试剂行业主要企业之一，在自产产品以免疫诊断试剂为主，涵盖心肌梗死、肝功、血脂、肾功、糖代谢等9大类，可匹配各类生化分析仪。在代理产品方面，公司是英国朗道公司中国大陆地区一级代理商，2010年至2012年全球三大白金代理商之一。公司平均年复合增长率基本稳定在20%至30%之间，根据对赌协议，上海执诚生物承诺2014、2015和2016年扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别不低于5223.51万元、6483.56万元和8325.19万元，相对收购价格8亿元的估值远低于目前沪深两市同类诊断试剂企业，我们认为收购价格较为合理。

纽克生物在研POCT产品附加值高：执诚生物子公司纽克生物主要从事POCT相关产品的开发，试剂产品大多处于研发阶段，有望在几年内形成规模产销。目前国内临床上附加值较高的POCT产品应用较少，免疫诊断总体尚处于从基础方法学向附加值更高的先进方法学过渡时期；另一方面我国仍普遍应用大型生物分析仪器进行检测，床旁便捷检测产品较少。纽克生物在研产品技术含量高于目前市场主流产品，为公司增添了较强产品储备，有望作为行业龙头带领产业升级，但需求放量需要一定时间。 生化试剂行业增速稳定、景气度高：执诚生物的DENUO品牌产品线包括70种生化诊断试剂、2种免疫诊断试剂和“纽克快诊”等产品。由于未来医院医保控费压力以及部分地区双控双降、按病种收费等政策因素，生化免疫试剂作为疾病初筛方式性价比高，未来随着诊疗人次增长生化试剂将稳步增长，预计行业能够保持10%-15%年均增速。 盈利预测及公司评级：目前国内市场对体外诊断试剂行业已经形成了高度认同，科华生物、利德曼等、新华医疗等企业都获得了行业内较高水平的估值。我们认为公司是干细胞行业先行者，收购后利于公司生物制品产业链的整合，收购价格合理，估值较低，收购将为公司带来增长及稳定现金流，利好公司未来业绩。不考虑收购，我们预测公司14-16年EPS分别为0.02、0.03、0.04元。对应前一交易日收盘价PE分别为879、733、597倍，相对估值高，但考虑到成功收购后14-16年EPS有望分别提升至0.18、0.20、0.23元，以及诊断试剂行业的高景气度，我们首次覆盖并给予“审慎推荐”评级。

风险提示：应注意公司干细胞主业长时间位于成长初期盈利能力低的风险，以及并购后整合的风险。

以岭药业：老产品增长稳健，新业务进展顺利

类别：公司 研究机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：丁丹，胡博新 日期：2014-11-19

首次覆盖，给予谨慎增持评级。公司通心络、参松养心等心脑血管核心产品凭借“络病学”理论支撑，依靠强有力的循证医学实验推动和基药招标促进，预计未来将继续保持快速增长，而连花清瘟胶囊多次被国家卫计委列入禽流感等病毒性传染疾病的诊疗方案中，通过疗效和政策支撑，未来将稳健增长；电商、国际制剂等业务开展顺利，未来可形成公司新的利润增长点。预计2014-2016年公司EPS为0.66、0.86、1.11元，同类可比中成药企业2015年PE为25X，考虑到公司核心产品拥有独特的中医理论体系支撑，可享受估值溢价，首次覆盖给予公司谨慎增持评级，目标价35元（对应2015年PE 40X） 强有力的络病理论支撑心脑血管产品快速增长。

公司2013年总营收24.9亿，其中心脑血管产品收入18亿，毛利12亿，占整体毛利72%。公司的心脑血管产品主要以公司独有的络病理论为基础研发，通过理论的学术推广和大规模循证医学实验的开展，通心络胶囊、参松养心等心脑血管产品在终端有较强的竞争力，同时两个产品均进入新版基药目录，随着招标的推进和销售渠道下层，未来在基层市场放量可期。连花清瘟胶囊多次被国家卫计委列入禽流感等病毒性传染疾病的诊疗方案中，并且已进入新版基药目录，利用疗效和政策支撑，未来将稳健增长。

电商等新业务进展顺利。公司电商平台以岭健康城8月底已上线，目前运转顺利，未来可能会在现有健康产品销售基础上，进一步拓展挂号预约和网上诊疗业务；公司国际制药业务正由OEM向海外制剂注册转型，未来可进一步拓展公司产品销售渠道，形成新的利润增长点；公司根据公司公告，公司研发用于治疗糖尿病并发症的周络通胶囊和芪黄明目胶囊已完成三期临床并报生产，预计获批上市后可提升公司糖尿病领域竞争力。

风险提示：新产品获批进度低于预期，招标进度低于预期