医疗器械概念股活跃走强 医疗器械概念股备受期待

鱼跃医疗（sz002223）：2016是公司业绩大年

类别：公司研究 机构：国元证券（000728）股份有限公司 研究员：蒙俊江 日期：2016-08-12

事件：

1、公司与九州通（600998）医疗器械集团有限公司签署了《合作框架协议》，双方拟合作设立子公司江苏九跃康医疗科技有限公司。公司占注册资本的40%，九州通器械公司出资1800.00万元，占注册资本的60%。

2、近期公司发布中期业绩报告。报告期内，公司营业总收入14.28亿元，同比增长30.84%，归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润3.08亿元，同比增长35.70%。

结论：

1、电商渠道发力，并购整合是业绩增长的主要推动力。

去年公司收购上海医疗器械厂，并于3季度并入报表。快速拓展了公司的产品线，延伸到手术器械及医用耗材领域。与公司原有业务协同性强。根据财报分析，上半年利润同比增长约8000万元，并表的上械贡献了约37.5%。预计凭借强大的整合能力，将显著提升上海医疗器械厂的盈利能力，未来上械净利润率将翻倍提升，超过10%。另外，营销一直是公司的强项，电商渠道进入快速增长期，显著提升公司内生性增长。上半年公司原有业务增速约20%。下半年没有了整合因素，公司费用率下降显著，利润增长将加速。预计3、4季度利润增量分别为3993万，3900万元。全年利润增量15914万元，增速为43%，内生性增长26.8%。

2、公司产品线逐步完善。

分业务看，医用呼吸及供氧系列增长10.67%较为平稳，毛利率52.16%，是公司盈利能力最好的业务板块。家用医疗系列增长24.26%，毛利率34.84%，得益于公司电子商务平台的快速发展。医用临床系列增长131.97%，毛利率43%，得益于上械的并表。三大业务毛利占比分别为35.5%、46.7%、17.23%。未来得益于人口老年龄化趋势的发展，以智能轮椅为代表的家用智能辅助设备将是公司发展的重点。

3、不断创新营销手段。

公司与九州通共同投资设立江苏九跃康医疗科技有限公司，充分利用双方的产品和渠道优势，以为医院供应链改造为切入点，为医院客户降低运营成本，同时也有利于公司手术器械和医疗耗材在医院市场的深度推广。公司占子公司股权比例为40%。

4、完成员工持股计划，激励机制更趋完善。

上半年，公司包括上械集团在内的高管及核心管理和技术人员共计107人，共同出资2.4亿元，以30.64元/股的价格认购公司非公开发行股票。非公开发行股票于2016年6月24日上市，其中公司员工持股部分自上市之日起锁定36个月。机构投资部分于一年后解禁。

5、海外并购值得期待

公司投资设立德国子公司，定位为海外的研发和制造中心，升级和拓展现有的产品线。寻求代理高品质德国医械类产品在国内市场销售;在国内一级并购市场烫手的估值背景下，公司寻找海外并购与合作机会更值得我们期待。完成定增后，公司账上现金近29亿元，动力十足！根据医疗器械行业的发展规律，行业巨头的成长必然伴随着不断的并购扩张。当前的世界经济格局，给鱼跃提供了良好的历史机遇。上市以来优异的并购业绩也证明公司具备这样的能力实现跨越式发展。

6、投资建议

我们认为鱼跃医疗（002223）是一家内生性增长较快的行业龙头。家用医疗设备是公司核心产品线，充分受益我国人口老龄化不断推动家用医疗设备市场增长的行业趋势，随着技术发展，智能化趋势不仅提升市场规模，也将提升产品的盈利能力。公司的不断并购也将推动业绩的加速成长。并购整合的间隙，是投资者布局的良好时机。我们预计2016-2017年，公司净利润分别为52582万元、65727万元;增速分别为43.4%和25%。PE分别为44.5和35.5倍。给予“增持”评级。

美年健康（sz002044）：上半年业绩高增长，体检龙头处在黄金发展期

类别：公司研究 机构：国金证券（600109）股份有限公司 研究员：李敬雷 日期：2016-08-29

业绩简评

公司上半年实现营业收入10.4亿元，同比增长47.5%;实现归属于上市公司股东的净利润-2，245万元，比上年同期减少亏损11%;经营活动产生的现金流量净额同比增长63%。由于健康体检行业上半年为淡季，行业普遍上半年亏损，尤其第一季度（公司2015年各个季度分别实现净利润：亏损1亿、6314万、1.1亿、1.8亿）。今年公司第一季度亏损1.3亿，二季度实现净利润1.1亿，二季度净利润同比增长69%。

经营分析

上半年公司业绩保持高速增长态势：

专业体检行业季节性变化较大，行业上半年收入占全年比重较低，但房屋租金、折旧、摊销等固定成本照常摊销，有的季度可能出现亏损状况，是行业的普遍现象。公司今年上半年经营状况较去年同期大幅提升，收入端同比增长47.5%（去年上半年公司收入同期增长48.2%），今年公司业绩基数增大，但仍继续维持高增长态势。上半年公司未对外公告并购成熟体检机构（慈铭未并表），因而公司上半年所取得业绩可看做自身已有店面增长贡献。新增体检分院和原有分院的运营能力和绩效提升所致，收入增加和成本费用控制带来经营利润的上升。

上半年公司在华东、华北、华南、东北、西南、中南地区收入分别实现42%、46%、76%、39%、35%、56%，各个区域均实现高速增长。

上半年公司九大健康体检中心，包括沈阳大健康、上海美年、深圳瑞格尔、西安美年、成都美年、郑州美年、武汉美年、云南美年、深圳鸿康杰合计实现收入7.3亿，占公司上半年总收入比重的70%，相比去年全年占比72%有所下降，说明其他体检中心占比逐渐提升。

市场竞争缓和+公司业务拓展+规模效应将带来公司全年业绩高速增长：随着行业整合加速，尤其是龙头公司之间开始出现并购整合，专业体检机构前几年打价格战的情况有所缓解，我们预计公司今年人均单价（不考虑增加附加服务的情况下）维护良好。

公司今年开始着手增加附加值业务，公司将有序开展基因测序业务、电子健康病历、远程医疗服务、转诊业务、健康保险、慢病管理等;并推出3650精准套餐，针对5个年龄段人群推出10大标准体检套餐，除了引进了西门子、东芝、飞利浦、GE等国际一线品牌的体检设备外，还引入了拥有完全自主知识产权的安翰胶囊胃镜体检设备，借助3650高端体检产品，公司的利润率有望逐步提升。

规模效应开始逐渐显现：上市公司拥有超200家直营及参股体检中心，覆盖全国29个省。和去年、前年相比，公司当前的网点布局已经逐渐下沉到三、四线城市，公司计划未来三至五年内完成国内500家体检中心的布局。随着门店滚动发展，公司的期间费用率逐步压缩，今年上半年公司毛利率38%，较去年相比稳定，销售费用率同比下降近1个百分点，管理费用率同比下降2.2个百分点，同样，公司去年全年的管理费用率较前年下降3.3个百分点，销售费用率下降0.7个百分点，使得公司去年在毛利率稳定的情况下，净利率提升了2.6个百分点。我们认为，这是由于公司的连锁制业态已经进入了新店拉动收入、老店贡献利润的良性经营周期，规模效应出现。随着更多的门店逐步进入收入、利润增长周期，公司的规模效应将持续释放。

两大龙头体检机构并购带来1+1》2的整合效应：

当前公司收购整合业内知名连锁体检机构慈铭健康，收购完成后两大龙头机构有望实现1+1》2的整合效应。

在网点互补层面，慈铭体检（002710）网点布局主要在东中部的一二线城市，和美年健康（002044）的网点布局存在互补。本次收购完成后将进一步提高上市公司对中国境内健康体检行业的覆盖率和区域覆盖率，提高对客户需求的响应能力，从一定程度上实现客户群体的统一销售，避免重复开发。

在运营层面，这次交易将有利于美年大健康与慈铭体检发挥双方在营销、采购、管理等方面的协同效应，降低经营成本，提升盈利能力。

在同业竞争层面，本次交易前，慈铭体检的实际控制人为俞熔先生。同时，俞熔先生也是上市公司的实际控制人，这次交易完成后，慈铭体检将成为上市公司全资子公司，有望解决目前专业体检机构存在的同业竞争问题。

盈利预测

不考虑慈铭今年并表因素，预计公司2016~2018年净利润分别为3.9亿、5.25亿、7.05亿，对应EPS0.16、0.22、0.29元。按照交易方案中，预测慈铭体检2016~2018年扣非后归属母公司净利润为1.25亿、1.62亿、2.03亿，配套融资20.4亿，假设募集配套资金发行底价与发行股份购买资产同价计算股本增厚情况。若慈铭体检2016年全年并表（若四季度并表，由于体检行业四季度为旺季，出于可比考虑，所以按全年并表提供给投资者业绩参考），则公司2016~2018年净利润分别为5.15亿、6.87亿、9.08亿，对应EPS0.19、0.25、0.33元。

风险提示

限售股解禁风险;并购审批风险;整合扩张风险;经营风险。