草甘膦上市公司主产区迎新一轮环保督查 草甘膦概念股蓄势待发

扬农化工：一季度延续增长，维持推荐

类别：公司研究机构：长江证券股份有限公司研究员：张翔，周阳，蒲强日期：2014-05-05

报告要点

事件描述

扬农化工发布 2014年一季报：2014年1-3月，公司实现营业收入8.54亿元，同比下降3.19%；实现归属于上市公司股东的净利润1.15亿元，同比增长16.76%；实现归属于上市公司股东的扣非净利润1.11亿元，同比增长12.74%；按照最新股本测算，一季度每股收益0.45元。

事件评论

一季度继续增长，表现出色：在公司基本无重大产能增量的背景下，一季度公司继续保持了两位数的增长，再次验证了公司持续受益农药行业景气的逻辑。一季度公司毛利率提升至24.19%，依然处于近几年的高水平。

菊酯业务持续推出新品种，保障强势竞争力：公司在菊酯业务上具有独特的自身专利，同时持续的进行技术创新，逐步推出新型高效品种替代老产品，保障了盈利稳定。2013年，公司右旋七氟甲醚菊酯取得美国授权专利通知，再次验证技术优势。

草甘膦业务 2014年将再进一步：2013年草甘膦业务经历了一个快速复苏过程，但是我们判断由于2014年并无大的产能投放，整理而言，我们认为2014年草甘膦均价将较2013年高。扬农化工拥有3万吨草甘膦产能，草甘膦均价提升将进一步提升公司的盈利水平。

成长明确：尽管 2014年公司实质增量较少，但是我们认为扬农目前还不是一个典型的周期股，扬农未来几年核心的看点在于如东新基地的投产，而公司更核心的在于“成长”，根据我们的跟踪，公司如东新基地主要产品将在2014年底全面投产，2015年公司将进入第二次发展期。公司在麦草畏生产工艺等方面已经具备了优良水准，此外，公司在如东生产基地对麦草畏进行扩张，麦草畏未来2-3年明确的爆发需求将为公司成长提供引擎。

继续推荐扬农化工：我们预测公司 2014-2015年每股收益1.68和2.04元（按最新股本测算），公司是农化板块中少有的价值股，随着国内农化市场的逐步转型，扬农等企业有望进一步巩固龙头地位，继续推荐。

风险因素：菊酯业务盈利下滑，估值中枢下滑。

金正大：在最好的时光，投资水溶肥

类别：公司研究机构：齐鲁证券有限公司研究员：燕云日期：2014-06-23

事件：近日我们参加了第六届国际水溶肥会议，并就水溶肥的行业趋势与行业专家、与金正大的有关高管进行了交流，现将我们的认识和观点与投资者分享：

水溶肥仍处于市场培育期，远期空间千万吨以上。水溶肥通过水肥螯合和根区调控实现了高产高效，代表了现代农业和新型复合肥的发展方向，这个已经成为业内共识。根据中国农业大学资源与环境学院的专家测算，我国水溶肥的市场空间应该在千万吨以上（折纯300万吨以上）。根据农业部办公厅印发《水肥一体化技术指导意见》，到2015年，水肥一体化技术推广总面积要达到8000万亩以上，新增推广面积5000万亩以上，按20kg每亩地的保守施肥量计算，到2015年需要水溶肥160万吨。

作为复合肥中的“奢侈品”，其目标客户群主要是优势作物产区的专业大户、家庭农场、农民合作社，预计所经营的土地面积约占全国承包耕地面积在10%左右，属于小众市场。

大而全或小而精的参与者都可以很美，超额收益将随着规模化种植比例上升而逐渐下降，但目前仍处于最好的时光。水溶肥的实质是溶解了多种元素的液体肥，需要根据土壤及作物特性进行养分合理配比，考虑根区调控，并水肥一体化施肥，使用模式完全颠覆了传统颗粒肥（包括尿素、磷肥、钾肥等单质肥和传统复合肥）的模式，增强客户黏性的有效营销来自于技术支持和农化服务，而不再是传统的打折促销。在这种模式驱动下，两类企业可以胜出：1）具备强大的技术和财力在服务上高投入的大型企业，抑或是2）专注于某些细分品类的农作物施肥方案提供商，两者强调的都是农化技术水平。长期来看，在规模化种植趋势下，客户的议价能力将随着规模的扩大逐步上升，供应商的超额收益逐渐下降，但技术服务全面的大规模企业受影响程度较低。现阶段，经销商销售水溶肥仍能取得高收益，吨利润可以达3000-5000元，远远高出经营普通复合肥的几百元。

始终在细分市场发力是金正大保持高ROE的秘诀，我们认为公司获得过去高于行业平均收益的趋势仍将维持，过去靠的是缓释肥，从13年起新增硝基肥，从今后更是水溶肥。未来1-2年新型复合肥的产能占比将超60%，贡献大部分利润。在14年上半年全行业复合肥出现滞涨的情况下，我们预计：公司高端复合肥品牌“金正大”依然保持50%以上增长，并带动普通复合肥实现正增长，硝基肥由于产能受限可能增长放缓，但随着未来120万吨/年的产能释放，加上水溶肥10万吨/年的产能投放，我们认为下半年新型复合肥的增长将加速。公司远期规划水溶肥产能100万吨/年，行业内规模最大。

投资建议：我们看好公司将缓控释肥的成功经验在高速发展的硝基肥、水溶肥新领域的复制，长期来看其平台化商业模式将为公司带来持续成长，维持盈利预测不变，预计公司2014-2016年的营业收入分别为141.3亿元、174.1亿元和206.6亿元，同比增长18%、23%和19%；归属母公司净利润分别为8.62亿元、11.3亿元和15.0亿元，同比增长30%、31%和33%；对应EPS分别为1.23元、1.61元和2.14元。维持“买入”评级。

风险提示：原材料及产品价格波动的风险；新产品产能投放和推广不达预期的风险。